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我國中央銀行公開市場業務問題研究
我國中央銀行公開市場業務問題研究
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  伴隨社會主義市場經濟體制和市場金融體制的確立,金融宏觀調控在宏觀經濟管理中的作用日益加強。借鑒國外先進的金融調控手段,對于保證我國社會主義市場經濟和市場金融的健康發展無疑具有重要的意義。自去年開始,中國人民銀行已開始啟用公開市場業務這一西方國家主要的貨幣政策工具,以強化金融的間接調控。但由于公開市場業務在我國尚無前例可鑒,所以一些認識問題、理論問題和技術問題亟待深入研究。
    一、建立和完善我國中央銀行公開市場業務的必要性。
  所謂公開市場業務,是指中央銀行在證券市場上公開買賣各種有價證券以控制貨幣量及利率的活動。在發達的市場經濟國家,公開市場業務是傳統的貨幣政策的“三大法寶”之一,其本身具備的主動性、時效性、靈活性等特點,在調節貨幣供應量、利率及加強宏觀調控等方面具有十分重要的作用,從而成為“最重要的穩定經濟的武器”。因此,建立和完善公開市場業務對我國經濟和金融的發展具有十分深遠的理論與現實意義。
  (一)建立和完善公開市場業務,是發展社會主義市場經濟的客觀要求。
  從本質上講,市場經濟是一種配置經濟,其核心在于主要通過發揮市場機制的作用來實現社會資源的有效配置。金融市場作為社會主義市場體系的一個重要組成部分,在實現社會資源的優化組合方面起著舉足輕重的作用。在市場經濟條件下,宏觀經濟調控的重點是價值而非使用價值,調控的方法以總量為主,結構調整則是由市場自主調節,同時調控的方式是間接調控。與宏觀經濟調控相適應,金融調控也必須實現間接化,在調控手段間接化、多樣化的前提下,把調控的重心放在基礎貨幣量的伸縮上。我認為,在多樣間接調控手段中,能夠高效靈活調節基礎貨幣量的主要是公開市場業務。中央銀行通過公開市場業務的操作,能夠借助于金融市場(特別是證券市場)傳導貨幣政策,實現社會資源的配置優化。一方面,中央銀行可以根據國家產業政策和社會經濟發展計劃的要求借助于公開市場業務,來影響各種證券發行的數量和結構;另一方面,中央銀行通過公開市場靈活地吞吐這些證券,從資金上有重點、有選擇地支持和保證國民經濟“瓶頸”產業、重點項目、先進產品的建設和生產,限制長線行業、重復建設項目、落后產品的發展。在優化增量結構的同時,調整存量結構,合理引導資金流向,使社會資源在社會生產的區際之間、部門之間和企業之間有機組合,促進社會經濟效益的提高。而且,中央銀行可借助公開市場業務所具備的逆經濟風向而行的特點,根據對經濟金融形勢的自我判斷和宏觀調控的需要,靈活地買賣有價證券,調節貨幣流通量,防止通貨膨脹和通貨緊縮,為經濟的發展創造一個良好的金融環境。
  (二)建立和完善公開市場業務,是加強中央銀行金融宏觀調控的必然選擇
  自1984年我國建立中央銀行體制以來,中央銀行的宏觀調控手段主要是貸款的規模控制和資金的計劃管理,而貨幣發行、存款準備金、中央銀行再 貸款、利率政策以及一些選擇性的貨幣政策工具如優惠利率政策、補貼政策、專項貸款等都是作為輔助性手段發揮作用的。實踐證明,這種調控體系缺乏彈性,代價太大,各種手段的配合使用經常會發生磨擦,致使調控成本太高,而且這種調控體系的產生和運作是基于計劃經濟條件下的宏觀管理和宏觀調控的要求。因此,在經濟金融市場化國際化不斷深入的新形勢下,已顯得越來越不適應,對基礎貨幣流通量的調節已越來越遲鈍。今后,中央銀行在調控中要從主要依靠信貸規模管理轉變為運用存款準備金率、中央銀行再貸款率和公開市場業務等手段。由于存款準備金率、中央銀行再貸款限額缺乏彈性,操作起來對經濟金融的震蕩較大,所以公開市場業務應成為我國中央銀行宏觀調控手段的主渠道。中央銀行根據經濟金融情況,通過在市場上買賣有價證券,實現對金融市場上基礎貨幣量的吞吐,從而有利于控制貨幣供應量和信貸規模,保持金融市場的穩定,并通過引導市場利率的升降,充分發揮利率的杠桿作用。
  (三)建立和完善公開市場業務,是理順財政與銀行關系的有效途徑。
  長期以來,我國財政與銀行的關系一直未能理順,根本原因在于財政資金、信貸資金這兩種不同性質的資金邊界不清,你中有我、我中有你,相互交叉,結果,導致了兩種資金的雙重異化,即信貸資金財政化,財政資金信貸化,財政赤字彌補主要依靠銀行透支來解決。雖然從1981年起我國已開始通過發行國庫券和公債的辦法來彌補赤字,而且《中華人民共和國銀行管理暫行條例》中也明確規定財政部門不得向中國人民銀行透支,但財政透支并未徹底消除。這不僅影響了信貸收支的平衡,也為經濟的發展帶來了較大的負作用。如何解決財政與銀行的關系呢?我認為,我們必須從根本上堅持信貸資金與財政資金綜合平衡、分別使用的原則,財政政策與信貸政策的制定與實施必須協調配合。要做到這一點,最好的途徑是建立和完善我國的公開市場業務。因為,公開市場業務的開展一方面有利于為財政通過發行國庫券、公債券來解決資金不足問題創造條件,使財政走入金融市場;一方面有利于中央銀行通過運用公開市場業務參與國庫券公債的買賣,既保證政府債券的順利發行,又同時為基礎貨幣的吞吐開辟了渠道。而且,公開市場業務有利于明確財政與銀行的職責范圍,有利于財政貨幣兩大政策的密切配合。
  (四)建立和完善公開市場業務,是進一步完善金融市場的有力措施。
  高度發達和完善的金融市場之存在是公開市場業務操作的基礎,金融市場發育程度的高低直接決定著公開市場業務操作的效果。從這個角度講,金融市場是第一性的,公開市場業務是第二性的。但是,公開市場業務對金融市場的發展和完善又具有反作用,可以有效地促進金融市場向更高層次發展。首先,公開市場業務為專業銀行、商業銀行和其他金融機構更大范圍地從事證券投資和證券放款業務提供了前提,有利于增加證券交易量;其次,通過專業銀行、商業銀行和其他金融機構的代理買賣業務,為企業事業單位、社會投資大眾增加新的投資工具,特別是短期投資工具,豐富金融市場的內容;再次,可以有效地控制和規范金融市場活動,保證金融市場的穩健發展。
    二、制約我國中央銀行發展公開市場業務的因素。
  當前,制約中央銀行發展公開市場業務的因素很多。這些因素中,既有主觀因素,又有客觀因素;既有客觀原因,又有微觀矛盾;既有政策缺陷,也有操作技術不足。所以,我們在完善公開市場業務時,必須正視這些因素,解決有關問題。在這里,筆者試圖從金融系統內外兩個角度對這一問題予以剖析。
  (一)金融系統外部因素。
  1、經濟轉軌時期新舊體制的沖突與磨擦所產生的矛盾,使中央銀行的公開市場業務難以進行。經濟體制改革十余年來,我國正處于經濟轉軌時期。由于舊的經濟體制已經打破,新的經濟體制尚未建立起來,所以舊體制的慣性作用在新形勢下誘發了經濟的運行無序。特別是由于各種社會關系沒有理順,再加上行政權力貨幣化的影響,更導致了宏觀經濟環境的混亂和一系列問題和矛盾的產生,主要表現在投資和消費的雙膨脹。在如此經濟背景下,公開市場業務作用的發揮是十分有限的。
  2、政府職能轉變遲緩,傳統的以行政方法為主體的宏觀經濟管理方式仍支配著經濟的運轉。加快政府職能的轉變,是我國政治體制改革的重要內容,也是經濟體制改革不斷深化的重要條件。但近年來,政府職能并未在實質上得到轉換。政府仍然扮演著社會資源所有者,社會經濟管理者和微觀經濟管理者的多重角色。從中央到地方各級政府對經濟生活金融生活的各種非經濟、超經濟的行政性干預和權力介入難有消減,這使得中央銀行失去了獨立執行貨幣政策的自主權決策權,只能被動地迎合各種“非經濟需要”。而公開市場業務實施的一個基本條件是中央銀行必須保有地位超然的獨立性。所以,中央銀行要開展公開市場業務,在政府職能未轉變的情況下是異常艱難的,即使實施,結果也可能扭曲、異化。
  3、缺乏真正的市場主體。雖然我國企業改革已經取得了一定的成就。但我認為,我國十余年改革只是在表層上取得了一定進展,改革的著力點始終停留在權力劃分上,在產權制度、預算制度等深層次根源問題上尚未有實質進展。目前,作為市場主體的企業仍然不是一個自主經營、自負盈虧、自求發展、自我約束的獨立的法人經濟實體。在產權制度不清晰,預算軟約束的情況下,企業資金的融通不是面向市場,而是習慣于沿襲傳統的通過銀行貸款方法解決。由于傳統產值觀念的影響和資金剛性的作用,在強烈的投資欲望和政府干預雙重驅動下,形成了貨幣供給的“倒逼機制”,迫使銀行不得不一再突破既定的貸款規模,金融宏觀調控陷入了“強化規模管理→突破規模→再強化規模管理→再突破規模”的調控怪圈。
  (二) 金融系統內部因素。
  1、中央銀行缺乏獨立性。我國中央銀行體制確立以來,中國人民銀行作為金融宏觀調控主體,其地位不斷得以提升。但時至今日,這種地位的提升是有限的。中央銀行在制定和實施貨幣政策時,受政府干預和限制較多,在實施公開市場業務時往往遇到許多困難。其一,在選擇調控目標上往往兼顧經濟增長、穩定貨幣和保障就業,在各種經濟和非經濟因素的壓力下,其行為經常背離自己的唯一目標——穩定幣值。其二,政府的財政赤字常常是通過向中央銀行透支的方式來彌補。若透支達不到要求,就迫使中央銀行增發貨幣。因此,在這種情況下,一方面社會信用總量膨脹,而可供實行公開市場操作的證券卻不同步增長;另一方面,中央銀行實行公開市場業務將受到來自政府方面出于各種非穩定貨幣目標的影響,使其難以達到預期效果。
  2、中央銀行宏觀金融調控方式直接化。公開市場業務不但要求金融市場化,而且更要求金融宏觀調控方式間接化、手段多樣化。目前,我國的金融宏觀調控體系模式是以直接調控和供給型的間接調控相結合,對貨幣供應量的調控仍然采用缺乏彈性的計劃手段和行政方法。這種調控模式不利于公開市場業務的進一步發展和完善。首先,它有悖于公開市場業務所需要的間接金融調控機制的運作;其次,它排斥市場的反饋效應;再次,它輕視經濟杠桿的調節作用;最后,它不能有效地遏制專業銀行和企業的信用擴張,往往使公開市場業務流于形式。
  3、金融市場特別是國債市場發育不完善。從我國金融市場現狀來看,存在著以下問題:(1)結構不合理。表現為長期金融市場(資本市場)與短期金融市場(貨幣市場)結構不合理;長短期金融市場內部結構不合理;直接融資與間接融資結構不合理等。(2)金融市場運行機制不完善。具體表現為資金配置機制與宏觀政策不協調;市場價格(利率)的形成機制不完善,流通機制不健全。(3)金融法制不健全,《證券法》等高層次法規一直未能出臺。(4)信用關系票據化程度較低。(5)證券交易機構少,管理薄弱。從我國國債市場運轉現狀來看尚存在以下問題:(1)國債數量規模小。(2)期限結構單一。(3)償債額時間分布不均勻。(4)國債結構以中長期為主,缺乏公開市場業務的短期國債。(5)國庫券期限太長,名不符實。因此,公開市場業務缺乏一個完善的用武之地,缺乏一個適當的吞吐貨幣的場所。
  4、專業銀行商業化程度不高。專業銀行是中央銀行貨幣政策的傳導中介。中央銀行實行公開市場業務就是通過買賣專業銀行和其他金融機構的證券活動,增加或減少專業銀行的存款準備金,以實現信用擴張和收縮的。它要求銀行體系產權明晰、主體地位清楚。但是目前辦理銀行業務90%的幾家專業銀行尚未實現企業化商業化,資產負債比例管理和風險管理尚未全面展開。因此,在被調控者商業化程度不高,對利潤追求動力不足的條件下,對公開市場業務的調控也必然遲鈍。
    三、我國中央銀行公開市場業務模式構想。
  公開市場業務作為一種最有效的貨幣政策工具,在西方市場經濟國家特別是工商金融業比較發達的美國、英國應用已有了七十余年的歷史,已形成比較完整的理論體系和科學的運行機制。因此,我國在啟用公開市場業務的進程中應在借鑒美英等國家公開市場的理論與方法的基礎上,立足于中國的經濟金融實際,創建有中國特色的公開市場業務。根據這一原則,筆者對我國中央銀行公開市場業務提出如下模式構想:
  (一)根據金融體制改革的具體情況,建立起我國中央銀行科學的決策機制。具體設想是按照黨的十四屆三中全會《中共中央關于建立社會主義市場經濟體制的若干問題的決定》的要求,組建貨幣政策委員會,作為貨幣政策的決策機構。該機構一般設7名委員,由國務院總理直接任命。在貨幣政策委員會下設公開市場委員會作為公開市場業務的最高決策機關。公開市場委員會一般設12位委員,以貨幣政策委員會的7名成員為核心,另5名由中國人民銀行的派出機構(按經濟區域設置的一級分行)的行長輪流担任。從決策機制上看,中國人民銀行每年召開二次會議決定半年的貨幣政策目標。貨幣政策目標的決定主要依據,一是中國人民銀行總行的貨幣政策情況;二是公開市場業務操作室關于公開市場業務的報告;三是人行各經濟區域分行的地區性報告。在決策中,要盡量做到科學民主。在半年的閉會期間,由人行總行負責監督貨幣政策目標執行情況并根據執行情況適時調節。
  (二)公開市場業務操作機制。建議在我國的上海設立公開市場業務操作室,積極開展公開市場業務。在起始階段,公開市場業務主要以外匯交易為主,即中央銀行介入國內外匯市場,買賣外匯,調劑外匯供求。一方面為匯率政策服務,保持匯率穩定和國家外匯儲備;一方面調節貨幣供應量。在發展階段,公開市場業務主要以中央銀行發行的融資債券為主要操作工具,通過對專業銀行和其他金融機構出售和購回融資券,達到調節銀行放款能力和貨幣供應量的目的。在發達階段,在國債市場發育完善的基礎上,公開市場業務主要以國債為操作工具。通過買賣國債影響專業銀行和其他金融機構的流動性儲備。操作方式采用詢價交易方式,即由人行發布國債的品種、期限、結構等信息,由各地申報價格和數量,據此確定國債發行價格、規模。
  (三)建立證券交易商制度。鼓勵和擴大國有專業銀行、商業銀行、證券公司、其他金融機構、投資機構和社會投資大眾對國債的持有量。在此基礎上,中央銀行有重點地選擇部分證券交易商進行證券交易,可在場外進行詢價交易,由部分信譽好的證券商向外擴散,同其他證券商聯系。
  (四)建立起主要由市場決定的價格形成機制。公開市場委員會和業務操作室要運用現代通訊設施加強同財政部、人民銀行總行和各分行的聯系,密切注視市場的現狀及走勢。根據市場交易情況,決定價格的形成并采取相應對策,從而建立起詢價→報價→決策→交割的市場價格形成機制。
  (五)完善經紀人制度,建立科學的嚴密的貨幣流通網絡。為完善央行的公開市場業務操作,在現有經紀公司基礎上,大力發展融資公司、經紀公司等市場中介機構。公開市場業務的具體操作,宜由央行與較大的信譽卓著的證券商進行聯系,這些證券商與中心證券商、銀行和經紀人再聯系。經紀人和更多的證券商和銀行聯系,構成一個由中介機構(經紀公司)為連結點的貨幣流通網絡。
    四、完善我國公開市場業務的對策建議
  (一)加快經濟體制改革步伐,積極培育市場經濟體制,為中央銀行公開市場業務締造一個良好的基礎環境。首先,深化價格體制、投融資體制、稅收體制、財政體制的改革,建立起與發展社會主義市場經濟要求相適應的新體制。第二,加快政府職能的轉變,改革宏觀經濟管理與宏觀調控的對象、方法與手段。第三,建立現代企業制度,培育真正的、經濟行為主要依據市場的市場主體。第四,進一步理順財政與銀行的關系,杜絕財政透支行為。
  (二)深化金融改革,為中央銀行開展公開市場業務創造一個良好的金融環境。1、強化金融宏觀調控主體——中國人民銀行的獨立性,把人民銀行辦成真正的中央銀行,建立有效的中央銀行宏觀調控體系。中國人民銀行要在國務院的領導下,獨立地執行貨幣政策,把穩定幣值作為唯一的政策目標,減少政府干預,強化人民銀行的穩定貨幣和加強金融監管的雙重職能。把金融宏觀調控的重點由貸款規模轉變為貨幣供應量。改革計劃管理手段為依靠公開市場業務、存款準備金率,中央銀行再貸款、利率等間接手段。改革現行的中央銀行體系,由四級管理體系轉變為二級管理體系,人民銀行的派出機構應嚴格按經濟區域設置。2、加速專業銀行商業化進程,使之成為產權關系明確,以盈利為目的的經濟主體,落實自主經營、自負盈虧、自担風險、自我約束、自求平衡、自我發展的經營機制,在科學界定政策性業務與商業性業務的基礎上,實行資產負債比例管理和風險管理,并進一步調整資產負債結構,增加國債等公開市場操作工具在其資產中的份額,促進國債市場形成,增強專業銀行對央行經濟調控措施的反映靈敏度。3、改革現行的流動資金管理體制,把資金管理權還給企業,變對企業流動資金直接由人民銀行統管為主要利用利率杠桿影響的間接管理。4、發展金融市場,加快證券市場建設。(1)在繼續推行股份制改造,培育股票市場的同時,要著力振興債券市場,特別是國債市場。其一,要擴大國債發行規模,特別是無紙化債券的發行量,并實行分期分批發行。其二,要調整國債期限結構,使國債品種多樣化。其三,增加利率彈性。其四,借鑒國際慣例,健全國債市場運行機制。(2)培育健全證券市場主體,放寬中央銀行、專業銀行、商業銀行和非銀行金融機構的證券市場準入條件。同時,進一步完善證券交易機構和管理機構。(3)統一市場,完善交易規則,不斷改善通訊設施,強化信息反饋功能,建立發達的市場傳導機制。(4)提高證券從業人員素質,積極培養高層次的證券管理人才。
  (三)加強公開市場業務的立法工作,為中央銀行實施公開市場業務創造一個健全的法制空間。1、應借鑒國外的公開市場業務的有關法律法規,結合我國的實際情況,制定公開市場業務的法規及條例,對以下幾個方面加以規范:(1)關于公開市場業務的含義,即明確公開市場業務的本質內涵,以便于對此項法規條例的正確運用。(2)公開市場業務的范圍和數量目標。(3)公開市場業務的決策機制和運行機制。(4)公開市場業務調控主體和被調控對象的權力、責任與義務。(5)公開市場業務的操作工具。2、為保障公開市場業務的順利運作,應盡快出臺《中華人民共和國銀行法》、《證券法》、《票據法》、《投資者保護法》等一系列高層次的法律法規。
  (四)加快公開市場業務人才的培養。
  (作者系陜西財經學院研究生)
  
  
  
云南財貿學院學報昆明028-033F62金融與保險葛兆強19951995 作者:云南財貿學院學報昆明028-033F62金融與保險葛兆強19951995
2013-09-10 21:29

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