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證券市場的建立和發展與中央銀行宏觀調控
證券市場的建立和發展與中央銀行宏觀調控
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  改革開放以來,我國證券市場若從1981年首次發行國庫券算起已發展了17個年頭。17年來,證券市場的規模逐年擴大,發行市場趨于完善,流通市場初具規模,在我國社會主義市場經濟建設中居于重要的地位,成為我國經濟發展的強大杠桿。隨著我國金融體制改革的不斷深化,中央銀行宏觀調控的手段也開始由直接調控向間接調控轉變。而證券市場的建立和發展為中央銀行實現由直接調控向間接調控的轉變提供了必要條件,對我國經濟運行和中央銀行的宏觀調控帶來的影響是深遠的、巨大的。
      一、證券市場的建立和發展為加強和改善中央銀行宏觀調控提供了新的手段。
  我國金融宏觀調控手段分為直接計劃調控手段和間接經濟調控手段。直接計劃調控手段主要是確定貸款規模和貸款計劃,是國有商業銀行最主要的調控手段之一。今后一段時間仍然要加強對貸款規模的控制。但在融資主體多元化、融資渠道多樣化、融資機制市場化的趨勢下,在社會主義市場經濟體制逐步建立和完善的大背景下,計劃手段正在逐漸喪失其存在的理由和條件,這主要表現在:一是直接計劃調控手段只能控制國家銀行的信用規模,難以控制廣義貨幣供應量。廣義貨幣供應量是由全部金融機構信用總量創造的,而國家銀行的信用規模只是其中的一部分,而且這一比例有逐漸下降的趨勢。二是直接計劃調控手段不能控制巨額游資對貨幣政策的沖擊。我國經濟體制改革進入八十年代后期,由于居民手持貨幣大量增加,民間借貸與地下金融出現,各單位和各部門遍設小金庫,以及財政體制、金融體制、稅收體制、分配體制、投資體制等領域的改革尚不完善,造成一部分資金脫離原體制的運行軌道,形成所謂的“巨額游資”。這些“巨額游資”時刻會沖擊貨幣政策和金融宏觀調控的順利實施,中央銀行傳統的調控手段對它也無可奈何。三是直接計劃調控手段即信貸計劃指標的制定缺乏科學的依據。信貸規模計劃增長率是由經濟計劃增長率與物價的計劃調整率之和確定的,這就把由于貨幣供應量超經濟增長所造成的通貨膨脹率,反過來又作為超量供應貨幣量的經濟依據,從而使計劃缺乏科學性和權威性,沒有約束力。總之,傳統的直接調控手段已不能控制社會信用總量,已逐漸顯現出種種弊端。
  在傳統的行政手段已不能完全奏效的情況下,證券市場的建立和發展為中央銀行實施宏觀調控提供了新的有效的手段,也有利于促進金融資產存在方式的多樣化和風險的分散化,使中央銀行對宏觀經濟的調控由單一的信貸收支計劃轉向社會主義市場金融運行的新機制。因此,必須進一步完善以存款準備金制度、再貼現政策和公開市場操作為代表的間接調控手段。
  中央銀行通過開展公開市場操作業務,增強貨幣吞吐調控能力,使其在抽緊或放松銀根時,增強宏觀調控的彈性和操作性。中央銀行通過銀根松緊和資金市場的供求變化,在證券市場上買賣有價證券,可以比較有效地避免因統一收緊或放松銀根時所引起的“一刀切”的不良后果,也為建立新的市場運行機制創造了條件。
  中央銀行還可以通過證券市場的信用政策、利率政策的調整,改變資金在證券市場與商品市場的流通比例,使貨幣流通滿足中央銀行宏觀調控的要求。
  證券市場的建立和發展還解決了我國長期存在的財政向銀行透支的問題。當財政收不抵支出現赤字時,由財政向居民和企業發行證券,以有償的形式取得財政資金,從而有助于緩解銀行信貸壓力,控制通貨膨脹。我國自1981年恢復國債發行至今,國債發行規模逐年擴大,1996年國債發行規模達2000億元。國債的發行成功,對彌補歷年的財政赤字,平衡財政收支和集中閑置資金以保證國家重點建設,增強國家宏觀調控能力,促進經濟持續高速發展起到了重大作用。
  證券市場的建立和發展,為社會存量資金形式的多樣化提供了有利場所。由于證券投資者通過證券市場購買股票、債券和投資基金受益券等有價證券分流一部分資金,把風險由銀行一家承担轉為由社會公眾承担,這對提高金融資產質量,降低風險是大有裨益的。
      二、證券市場的建立和發展可以分流儲源,調整貨幣供應結構,達到穩定貨幣流通的目的。
   自八十年代初以來, 整個銀行儲蓄存款呈逐年增長的趨勢。 到1996年底我國居民儲蓄存款余額達到38520.8億元,比上年同期增長29.9%。為什么居民青睞儲蓄存款呢?我認為有以下幾個方面的原因: 一是對家庭個人來說,儲蓄是最方便、最不受限制、最具流動性,也是最安全的投資選擇;二是儲蓄具有增殖能力,且成本最低,能滿足家庭投資者的盈利動機;三是儲蓄種類繁多,可以滿足不同的投資需求,不受貨幣數量多少的限制;四是我國的證券市場還不很發達,投資渠道比較狹窄,股市風險難以控制。
  近年來,對儲蓄存款的大幅增長,有很多爭論。在我國的經濟發展中,巨額儲蓄一直扮演著“籠中虎”和“田間牛”兩種經濟角色,如何平衡兩者之間的利弊便成為我國中央銀行面臨的重要課題。
  證券市場在調動儲蓄資金方面發揮著重要作用。一些經濟學家在研究金融工具與儲蓄率之間的關系時發現,儲蓄對各種金融工具實際收益率的變化反映敏感。證券市場為投資者提供了種類眾多的具有不同流動性、收益性和安全性的金融工具,如股票、債券、可轉換債券等,這些金融工具刺激人們去進行金融投資和儲蓄,這就能提高社會的儲蓄傾向和一個國家的儲蓄率水平。證券市場提供的金融工具通過與利率受限制的銀行存款之間的相互競爭,能推動利率達到更為合理的水平,從而形成我國合理的金融資產價格體系,促進儲蓄水平的提高和有效投資。
  從我國貨幣供給量的口徑來看,廣義的貨幣M[,2],包括M[,1](即現金和企業活期存款)、企業定期存款、居民儲蓄存款和其他存款,其中居民儲蓄存款所占的比重達到50%以上。因此,要控制M[,2] 的增幅,控制居民儲蓄存款增幅就顯得尤為重要。而證券市場的建立和發展,就為控制M[,2]創造了條件。我們通過直接融資,引導儲蓄分流, 減少儲蓄存款的增幅,引導資金流入其他金融資產,無疑有利于M[,2] 控制目標的實現。如果沒有證券市場,若通過分流儲蓄以降低M[,2], 則會遇到一個難題,即增加通貨膨脹的壓力。而1996年在利率兩次下調和取消保值儲蓄的情況下,股票市場吸收了一部分居民儲蓄,國債市場吸收了一部分居民儲蓄,促進了M[,2]的下降,M[,2]為76095億元, 增長25.3%,基本實現年初計劃增長25%的目標;促使M[,1]的上升,M[,1]為28515億元,增長18.9%,亦接近18%的計劃目標。 在這種情況下并沒有給抑制通貨膨脹造成壓力。 由此可以看出證券市場對中央銀行控制M[,2]的影響。我們可以自覺地通過證券市場來對貨幣供給結構進行調整。
      三、證券市場的建立和發展拓寬了融資渠道,使社會資源配置更趨合理,可以減輕銀行間接融資的壓力。
  在傳統的計劃經濟體制下,資源配置主要表現為實物跟著計劃走。在那時,貨幣只是名義上的,它只限于被當作經濟核算和計劃的尺度和工具,而只能跟著計劃指標走,所以其作用是完全被動的。與此對應的融資形式也只有單一的間接融資形式,即是儲蓄者將不用的錢存入銀行,而銀行再把錢貸出去,投放到生產領域中去,這時銀行是中介人。在社會主義市場經濟條件下,資源配置的方式就表現為實物跟著貨幣走,貨幣資金的運轉也就成為整個資源配置的第一推動力。“證券”就成為貨幣資金高效率運轉的一種工具。隨著市場經濟體制改革的深入發展,證券市場在資源配置中的作用必將日益增大。這時的融資方式就有直接融資和間接融資兩種形式。直接融資的方式是指儲蓄者直接到證券市場上購買債券和股票,供求雙方直接通過市場見面融資的一種方式,它能保證社會再生產的順利進行。
  在傳統的計劃經濟體制下,企業只能通過銀行獲得資金,這種融資結構與高度集中的政府指令性計劃,是使得整個經濟體系難以有效地運行的重要原因之一,造成了企業對政府和銀行的過分依賴,并使國家銀行超負荷運轉。在這種情況下,那種過分單一的間接融資結構也就成為改革的一個重要對象。而這種改革的突破口也就在于證券市場的建立和發展。因為它為企業提供多種多樣的市場性直接融資渠道。與證券市場相伴隨的市場性融資渠道在我國雖已初露端倪,但其整個規模還相當有限,還有很大的發展余地。
  據有關部門統計,目前我國國有企業投資資金來源中,內源資金不足30%,而在其他市場經濟國家中,企業的內源資金率一般都在50%至80%之間,更為突出的是在我國企業的外源融資中,銀行貸款占98%以上,與發達市場經濟國家中企業外源融資的50%左右來自證券市場的情況相比,我國企業資金來自證券市場的實在是微不足道。我國是國有企業借國家銀行的錢,即公對公的關系,企業認為資金是公家的,借了可以不還,因此企業的負債率越來越高,銀行的資產質量越來越低。這樣一種融資結構,對于我國企業改革、金融改革,乃至建立社會主義市場經濟體制都是不利的。解決企業內源資金不足和銀行資產質量下降的問題,在于改變企業的資本結構,而改變企業資本結構的根本途徑,則在于提高企業股權資產的比重。配合國有大中型企業的公司化改造,大力發展股票和企業長期債券市場,便是一種正確選擇。因為直接融資和間接融資各有優點、互為補充,所以,在我國建立社會主義市場經濟體制時,在間接融資的條件下,還要大力發展直接融資,使直接融資達到一定的規模。
      四、應重視證券市場的不規范運作給中央銀行宏觀調控帶來的不利影響。
  以上,我們重點分析了證券市場的建立和發展對中央銀行宏觀調控帶來的正面影響,同時,我們還應看到證券市場對國民經濟運行和中央銀行宏觀調控帶來的不利影響。健康、成熟的證券市場,可以促進經濟的發展,可以為投資者帶來較大的收益。而巨幅波動的暴漲暴跌的證券市場對經濟發展帶來的影響是災難性的。1996年底的中國股市出現了一系列違規事件,大量的非法資金進入股市牟取暴利,莊家、機構則利用自身的資金、信息優勢,有意地制造各種題材、概念刻意拉抬股價,以致“垃圾股”個個雞犬升天,股市出現了狂熱的局面。這些現象的出現,對中國證券市場的發展是不利的,也為中央銀行對證券業的監管帶來了難度。
  證券市場波動危及整個金融業乃至整個經濟活動的運行。證券風險是金融風險的一個重要組成部分。證券市場是一個參與者多、涉及面廣、系統性強、風險程度很高的市場。由于我國的證券市場還很不成熟,不規范的問題還相當突出,如果不及時加以預防和懲治,就會損害我國改革開放的形象,損害金融市場的健康發展。所以,防范和化解市場風險的任務顯得十分緊迫。大力開展證券市場的防范風險活動,進一步抑制過度投機,把證券市場的規范化建設引向深入,不僅對于推進證券市場的健康穩步發展顯得尤為迫切,而且對于提高金融風險的防范能力和保證國民經濟健康發展和社會穩定具有重要的現實意義。有效的市場監測是防范證券市場風險的基礎,加快制度建設是防范證券市場風險的根本,健全風險化解機制是防范證券市場風險的保證。
  證券市場對中央銀行宏觀調控的反映十分靈敏。中央銀行的宏觀調控政策的出臺都會直接或間接地影響到證券市場。如利率的調整,它會影響到證券市場股票價格的上漲或下跌;存款準備金的調整也會影響到證券市場;從大的方面來講,中央銀行銀根的松緊都會影響證券市場的發展。
  1996年初,全國人大通過的《國民經濟和社會發展“九五”計劃和2010年遠景目標綱要》已明確地規定,要“積極穩妥地發展債券和股票融資,進一步完善和發展證券市場”,確立了我國證券市場發展的基本方針。因此,我們對中國證券市場的前景看好。中央銀行應加強對證券業的監管,運用宏觀調控工具使證券市場規范化運作和健康地發展,為建立社會主義市場經濟發揮越來越重要的積極作用。
四川金融成都54~56F63投資與證券楊虎19981998作者單位:人民銀行四川省分行 作者:四川金融成都54~56F63投資與證券楊虎19981998
2013-09-10 21:31

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