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QFII制度對我國資本市場的效應分析
QFII制度對我國資本市場的效應分析
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        一、QFII制度的基本內容
    所謂QFII(Qualified Foreign Institutional Investors,合格的境外機構投資者)制度,是新興的資本市場實現對外開放的一種過渡性的制度安排,是那些貨幣沒有實現自由兌換、資本項目未完全開放的國家或地區實現有序、穩妥開放證券市場的特殊通道。其基本做法是,由新興市場國家的政府金融證券監管部門認定外國有相當資產規模、有良好業績表現和信譽記錄的金融機構作為本國證券市場的QFII,取得QFII資格的境外機構投資者,可以按一定的規定和限制(或按政府監管部門批準的額度)匯入一定額度的外匯資金,然后轉換為當地貨幣,通過嚴格的專門帳戶(方便政府部門監管)來投資當地證券市場,其所獲得的資本利得、股息等經批準后,可以轉換為外匯匯出境外。在此,何為合格的境外機構投資者,以及合格的境外機構投資者投資于本土證券市場的程序、方式由本土市場證券監管當局制定具體政策來規定,投資的額度則由監管部門和外匯管理當局審批核準。
    QFII制度的實質是一種有創意的資本管制機制。根據韓國、印度、中國臺灣省等新興市場的經驗,QFII制度的功能在于通過一國(地區)資本市場對國際資本的有限制的流動,成功地解決在資本項目管制條件下向外資開放本土證券市場的問題,達到在有效控制資本國際流動帶來的沖擊和風險的前提下,開啟吸引中長期外資投資本國證券市場的合法渠道,實現利用國際資本促進本國證券市場發展,優化資源配置的經濟效應。在這樣的制度安排下,任何有意投資本國證券市場的國外資本,必須通過合格的境外投資機構進入本國證券市場,并按規定的方式買賣證券,以便本國政府進行外匯監管、證券市場監管以及宏觀調控,目的是減少國際資本的自由流動尤其是短期“游資”對國內證券市場和國內經濟的沖擊。
    QFII制度的運作至少涉及三個方面的問題,其一是合格境外機構投資者的認定問題,包括資產規模、財務及資信狀況、治理結構和內控制度、經營行為方面是否有違規違紀記錄等的考核標準。其二是對合格機構的投資范圍和投資額度的限制問題,包括對每一個合格的境外機構的投資品種和投資額度的管理。其三是對合格境外機構匯入、匯出資金的監控問題,包括資金托管銀行的資格認定和管理、帳戶和匯兌管理以及監督管理等內容。
        二、QFII制度在我國的引入
    2000年,中國證監會首席顧問梁定邦提出實施QFII制度,開啟外資投資中國A股市場的大門。2002年11月7日,中國證監會和中國人民銀行聯合發布《合格境外機構投資者境內證券投資管理暫行辦法》,自2002年12月1日起施行。該辦法稱,合格境外機構投資者是指符合辦法規定的條件,并取得國家外匯管理局額度批準的中國境外的基金管理機構、保險公司、證券公司以及其他資產管理機構。QFII應該委托境內商業銀行作為托管人托管資產,委托境內證券公司辦理在境內的證券交易。2002年11月28日,國家外匯管理局發布了《合格境外機構投資者境內證券投資外匯管理暫行規定》,包括托管人管理、投資額度管理、帳戶和匯兌管理以及監督管理等內容,自2002年12月1日起施行。2002年11月30日,證監會發布《合格境外機構投資者境內證券投資申請表》、《合格境外機構投資者托管人申請表》。2003年1月中旬,人民銀行批準工、農、中、交、建、招行、以及渣打、匯豐、花旗三家外資銀行的上海分行從事QFII境內證券投資托管業務。其后,證監會在2003年2月和3月先后批準了上述銀行QFII托管人資格。2003年3月19日中國證監會發言人進一步明確了QFII制度實施細則,放寬了申請人范圍和投資人范圍,明確境外信托機構和政府投資機構也可成為QFII,投資品種從掛牌交易的A股股票、國債、可轉換債券、企業債券等擴展到基金,且無比例限制。還可參與股票增發、配股、新股發行、可轉換債發行的申購。
    自2003年5月16日,瑞士銀行有限公司成為我國證券市場上首家獲得QFII的境外機構,到2003年12月12日,一共有12家境外機構在我國取得QFII資格。
        三、引入QFII制度對我國資本市場的效應分析
    QFII制度的實施對我國資本市場產生的效應是多方面的,筆者認為主要有以下幾個重要方面。
      (一)增量資金的持續流入
    韓國、印度、中國臺灣省實行QFII制度的十多年時間,外資上基本上保持了凈流入,QFII成為這些國家(地區)新興資本市場重要的機構投資者。
    中國作為經濟轉型的國家,隨著經濟體制改革的不斷深入,經濟體系的市場化水平已經過半,經濟保持了二十多年的持續穩定的高增長,并且這種持續增長的趨勢還將繼續下去。良好的宏觀經濟狀態,不斷改善的投資環境,巨大的市場潛力,對國際資本的吸引力正逐步增強,外國投資疊創新高。中國的證券市場,監管體系和監管理念正在不斷完善,上市公司的治理結構逐步改善,中小股東的權益越來越受到重視,經過多年的發展,一大批規模大、業績好、管理水平高、居于行業龍頭地位的大型藍籌股公司正在形成,對境外投資者的吸引力越來越強。
    根據中國經濟的良好成長狀態以及其他國家和地區的經驗,我們可以預期,QFII制度的實施,在相當長的時期內,將給我國資本市場帶來持續不斷的增量資金流入,這可能是QFII制度對我國資本市場最直接、最明顯的效果。
      (二)QFII制度的實施將給我國證券公司的經營帶來新的機遇和挑戰
    首先,QFII制度的實施將給我國證券公司帶來經紀業務和投資管理業務新的增長點。從經紀業務來說,境外投資者必須租用國內券商的交易席位才能完成交易,席位有富余的券商收取席位租用費,或者通過代理QFII買賣證券賺取交易傭金。其次,有較強業務能力和競爭優勢的國內券商還可以從QFII哪里獲得證券投資管理業務,可以預計,隨著OFII進程的推進,將為國內券商資產管理業務提供越來越多的客戶資源。同時,由于QFII對資產管理服務的高標準要求,反過來會促進國內券商資產管理盈利模式的創新,并加速其內控制度的完善。在這個過程中,QFII比較成熟的經營理念、先進的投資管理辦法必將會更直接、更迅速地為國內券商吸收。國內證券公司的經營管理水平會得到更快的提高。當然,并非所有國內證券公司都能捕捉到QFII制度帶來的商機,能夠抓住QFII機會的只會是那些有準備的國內證券公司。但是,QFII無疑帶給了國內證券公司拓展業務的機會。
    除了上述機遇外,QFII制度的實施會給國內證券公司帶來壓力和挑戰。挑戰可能表現在以下幾個方面:一是增加國內證券公司人才競爭的壓力,QFII優厚的待遇可能挖走國內證券公司優秀的研究人員和資產管理人才;二是QFII的投資理念對國內市場的影響將變成直接和現實的,如果國內證券公司不能修正傳統的投資理念,繼續熱衷于題材炒作,將會受到市場的懲罚;三是QFII制度的推行,代表著我國證券市場對外開放的啟動,國內證券公司的將會越來越多地感受到市場競爭的壓力,這種競爭已經不僅僅局限在本國證券公司之間,國外證券公司的競爭也開始變成現實的了;四是QFII制度的實施,還意味著我國證券市場國際化的開始,由于有QFII的活動,國內外市場的聯動效應會逐漸加強,國內證券公司風險控制的能力和水平會受到新的考驗。
      (三)為商業銀行帶來托管業務機會
    獲得托管銀行資格的商業銀行作為檢驗和核對外資的專門機構,獲得拓展中間業務的機會。QFII的進入,伴生的托管銀行負責QFII的資金匯入、匯出、兌換、收匯、付匯和資金保管,并對資金往來記錄資料保存15年以上。可見,QFII制度誕生,將會給商業銀行增加新的長期穩定的中間業務機會,增加商業銀行的效益。
      (四)對上市公司的影響
    國外的機構投資者一般分為價值投資者和積極的市場交易者。價值投資者以公司治理為手段,以公司價值及價值變化為其投資的基礎和依據,以持續性的價值提升和長期回報為目標;而積極的交易者則主要依靠技術分析及股價走勢來獲取短期價差,投資的基礎在技術分析而不是股票的價值。近年來,奉行價值投資的機構投資者漸趨成為市場主流,價值投資機構關心上市公司的業績,積極關心、甚至參與所投資的上市公司的管理,它們經常對公司管理上存在的問題提出尖銳的意見,可以對公司管理層形成有效的壓力,促使他們勤奮經營、善于經營,提升公司業績。可以預計,通過QFII,國外企業先進的管理制度和管理經驗將會更多地滲透到我國的上市公司中,這將有利于改善我國上市公司的股權結構和治理機制,提升其業績水平,為證券市場的發展提供堅實的基礎。
      (五)加快我國證券市場走向成熟的步伐
    QFII制度的引入還將對我國證券市場的投資者結構、市場盈利模式、市場博弈結構、信息披露制度產生積極而又深遠的影響,促進我國證券市場走向成熟。
    證券市場是由上市公司、中介機構、投資者(包括機構投資者和個人投資者)、監管機構共同組成的,前三者之間的博弈形成了市場的基本博弈結構。但對市場盈利模式及市場博弈規則形成發揮最直接影響的卻是市場的投資者及交易者,市場投資者分成機構投資者(Institutional Investors,簡稱II)和個人投資者(Personal Investors,簡稱PI),個人投資者可以進一步分為散戶和有一定資金實力的中小投資人。可以認為,市場顯性的博弈規則由監管機構制定,而市場潛行的實際盈利模式和博弈方式,則是在顯性博弈規則或多或少的約束下,由不同投資者之間的市場博弈來決定的。在市場盈利模式和博弈方式形成的過程中,有實力的機構投資者是最為活躍和積極的因素,起到主導性的作用,散戶、中小投資者則居于被動的地位。
    中國的證券市場的投資者結構中,在近5000萬的證券投資者開戶數中,個人投資者數量占投資者總數的99%以上,機構投資者數量約為22萬戶,不到總量的0.5%,當機構投資者掌握著市場流通股的30%左右。在信息不對稱嚴重和個人投資者充斥的封閉市場條件下,本地機構投資者(Domestic Institutional Investors,簡稱DII)擁有較強的資金實力和較強的信息收集處理能力,投資規模的優勢和獲取特殊信息的優勢,使其對市場具備較強的操縱能力,往往成為市場上無可替代的“領頭羊”,一般可以實現比市場高得多的收益。個人投資者(PI)往往資金實力微弱,且只擁有市場公開的“共同信息”和知識,對DII的私人信息不清楚,經常成為DII的抬轎者(跟莊)和接棒人(套牢),落為DII利用和愚弄的對象。在多元化的機構投資者占主導地位的成熟證券市場上,PI防范投資陷阱的意識和能力增強,各類機構在資金實力、信息獲取的專業水平等方面處于大體相當的地位,個別機構投資者很難再憑借坐莊等方式誘使個人投資者和其他機構投資者上當,市場交易中的博弈轉變為主要在機構投資者中進行,機構投資者最終將會認識到,只有遵守統一的市場游戲規則,才能避免損人不利己的結局。QFII的進入,對于DII轉變投資理念、規范市場行為將會起到非常積極的作用。
    在DII中,對市場起主導作用的主要是專業的機構投資者,包括證券投資基金、證券公司、私募基金,其他機構投資者由于其非專業的性質,居于跟隨的地位。QFII由于多來自成熟的證券市場,其自身又都是歷經市場千錘百煉的姣姣者,QFII進入我國證券市場后,不僅僅只是改變市場的投資者結構,還將會在市場中起到某種“領袖”和示范作用,這些作用的發揮,將改變我國證券市場的博弈結構和博弈規則,這些作用包括以下幾個方面:一是QFII的投資理念和市場行為將成為DII研究和效仿的對象,QFII的投資者方向和盈利模式將對DII發揮持續的影響,DII過去具有的市場“領頭羊”地位將會受到削弱和挑戰。二是與DII相比,QFII對我國證券市場的了解處于相對劣勢,尤其在QFII進入我國證券市場的初期其對境內市場信息方面的劣勢更為突出。我們知道PI(個人投資者)就其整體而言市場信息的劣勢地位最為明顯,QFII在信息方面的劣勢會使PI對QFII的投資策略有較強的認同。信息方面的劣勢使QFII在進行跨國投資時更加注重長期基本因素分析,這與缺乏信息收集處理能力的PI的需要相一致。與此相對應,DII對PI的影響能力將會減弱。
      (六)有助于監管部門積累監管經驗
    QFII進入我國證券市場,將向監管部門提出了新的監管領和監管任務,監管部門對QFII實施監管的過程,將會是于QFII互動的過程,在這個過程中,QFII將會把成熟市場上有效的監管理念和監管辦法反映給我國的市場監管部門,這將有助于我國監管部門監管經驗的積累豐富和監管水平的提高。
        四、結語
    綜上所述,本文認為,QFII的引入對我國資本市場的影響是多方面的,且都是積極的,但相對而言,最為重要的是改變了我國證券市場的投資者結構和博弈結構,對我國對證券市場的投資理念、投資策略、盈利模式乃至投資者行為產生直接的積極影響和改變,從而加快我國證券市場由資金驅動型向價值驅動型的轉化,加速我國證券市場走云南財貿學院學報:社科版昆明47~58F63投資與證券龍超20042004經濟重心南移是我國歷史發展的一個重大事件,也是迄今經濟地理格局唯一的一次巨大變遷,具有劃時代的歷史意義和深遠影響。從上世紀30年代開始,學術界對這一牽一發而動全身的問題進行了討論,從而使經濟史研究進一步立體化,拓展出新天地。但在許多重要問題上如:何時形成、何時南移、為何南移等眾說紛紜。如何時完成南移,就有從魏晉到南宋差距千年的9種觀點。在許多概念、關鍵詞、客觀標準等方面還存在著誤區和混亂。而且迄今還沒有一部全程的、全面系統的專著予以總結。本文對此做了綜述與分析,提出了一些個人見解。山東大學人文社科青年成長基金項目(02LS04);山東省社科規劃青年項目(03CLZ01)高啟杰承毅 廈門大學南洋研The Shift of the Economic Center to the South in Ancient China
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  (The History and Culture College,Henan University,Kaifeng 475001,China)作者單位:云南財貿學院證券與企業發展研究所 作者:云南財貿學院學報:社科版昆明47~58F63投資與證券龍超20042004經濟重心南移是我國歷史發展的一個重大事件,也是迄今經濟地理格局唯一的一次巨大變遷,具有劃時代的歷史意義和深遠影響。從上世紀30年代開始,學術界對這一牽一發而動全身的問題進行了討論,從而使經濟史研究進一步立體化,拓展出新天地。但在許多重要問題上如:何時形成、何時南移、為何南移等眾說紛紜。如何時完成南移,就有從魏晉到南宋差距千年的9種觀點。在許多概念、關鍵詞、客觀標準等方面還存在著誤區和混亂。而且迄今還沒有一部全程的、全面系統的專著予以總結。本文對此做了綜述與分析,提出了一些個人見解。山東大學人文社科青年成長基金項目(02LS04);山東省社科規劃青年項目(03CLZ01)高啟杰
2013-09-10 21:32

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