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【警鐘】誰還記得當年法國“國家牛市”的教訓?
【警鐘】誰還記得當年法國“國家牛市”的教訓?

題記:股市的一般原則是風險與收益的對稱,高風險對應著高收益。如果政府給股市背書,則對市場產生極大的沖擊,這意味著風險與收益不再對稱,投資者可以享受高收益而不需要承担高風險。結果必將使得全社會的資金都瘋狂進入股市。這就是300前發生在法國的悲劇,也似乎是當下中國正在發生的事情……

2014年第四季度以來,中國再次出現炒股熱潮,不少投資者借錢炒股,有的甚至賣房炒股,有些學者則認為讓股市上漲不僅可以解決企業的高負債率問題,而且通過股價上漲的財富效應可以刺激消費,還可以做大國有控股上市公司的市值來補充社保資金。這些論點多少有些似曾相識的味道,有些市場人士甚至直接寫到“國家牛市”,主流媒體也不斷給市場打氣,似乎牛市反映了“國家意志”。

300年前(1715年前后)的法國面臨財政緊張的困局,為了解決財政危機,政府接受了學者約翰·勞的建議,首先進行貨幣改革,其次是設立公司,發行股票,通過刺激股市來募集資金,償還政府債務。這就是著名的“密西西比泡沫事件”。這是全球歷史上第一次由政府組織并發動的牛市,按照現在的話來說就是“國家牛市”。結果引起了市場瘋狂的投機,當瘋狂開始落幕的時候,整個法國陷入了混亂……

希望發生在300年前法國的“密西西比泡沫事件”能夠引起我們的理性思考。

一、“密西西比泡沫事件”背景介紹

公元17世紀末和18世紀初,法國路易十四(Louis XIV,1630-1715年),史稱路易大帝,他執政時期十分好戰,建立了當時歐洲最強大的常備軍,對外推行侵略政策,發動參與了一系列戰爭。例如1667-1668年因遺產問題與西班牙發生戰爭;1672-1678年發動對荷蘭的戰爭:1701-1703年參加西班牙王位繼承戰爭,導致法國國庫空虛,政府債臺高筑,國家財政已經到了崩潰的邊緣。法國當時的對外債務達到30億里弗赫,而一年的稅收只有1.45億里弗赫。債務是財政收入的20多倍。

1715年,路易十四逝世,他的繼承人只有7歲,由奧爾良公爵作為攝政王,在新皇帝年幼的時候主持朝政。攝政王為了挽救財政危機,采取了很多措施,首先是重鑄貨幣,把貨幣的金屬含量調低,通過貨幣貶值的方式來增加財政收入;其次,打擊稅收征管過程中各種腐敗行為。通過這些誒措施大約增加了2億多里弗赫的財政收入,無法從根本上化解法國的財政危機。

二、約翰·勞(John Law)的主要思想

整個事件發生在法國,但主角是一個名叫約翰·勞(John Law)的蘇格蘭人。

約翰·勞(John Law)有著特殊的人生經歷,他出身于英國愛丁堡,青年時代接受了良好的政治經濟學教育。年輕時的約翰·勞血氣方剛,他在1694年一場決斗中殺了人而不得不逃亡他鄉。約翰·勞在歐洲流浪時期仔細觀察了各國的銀行、金融和保險業,從而提出了他自己的一套金融理論。他認為在就業不足的情況下,增加貨幣供給可以在不提高物價水平的前提下增加就業機會并增加國民產出。一旦產出增加之后,對貨幣的需求也會相應跟上來。在實現了充分就業之后,貨幣擴張能夠吸引外部資源,進一步增加產出。這與現代西方經濟學的觀點十分相似。

他認為紙幣本位制要比貴金屬本位制更好,紙幣本位制具有更大的靈活性。說白了,采用貴金屬本位制,發行貨幣要看手上有多少金子銀子。而金銀等貴金屬在世界上的儲量有限,幾乎不可能在短時間內增加金銀的供給量。因此,在金屬本位制下增加貨幣供應是很難實現的,紙幣本位制就沒有這個限制。只要政府愿意,啟動銀行的印鈔機,要印多少就可以印多少。為了防止政府任意發行紙幣,約翰·勞認為發行紙幣必須有足夠的硬通貨儲備,否則就會死路一條。

著名的經濟學家熊彼特曾經高度贊揚說,約翰·勞的金融理論使他在任何時候都可以躋身于第一流貨幣理論家的行列之中。

約翰·勞在歐洲游歷過程中結識了法國的奧爾良公爵,并成為好朋友。1715年,法國路易十四國王去世后,奧爾良公爵成為攝政王,輔佐年幼的新國王。他正在為法國的財政窘態犯愁之際,約翰·勞的理論好像是向他拋出了一個救生圈。于是,一個大膽的試驗正式上演。

三、事件發展的三部曲

第一步:1716年5月,約翰·勞經法國政府特許建立了一個可以發行貨幣的私人銀行,并且它發行的紙幣可以用來繳稅(按照現在的市場語言來說,就是通過發行紙幣,政府就可以隨心所欲地搞QE)。

約翰·勞的銀行事務經營得很成功,幣值穩定,而金銀卻因受政府的不明智干預時常貶值。于是勞氏銀行的信譽蒸蒸日上,壟斷了煙草銷售,還獨攬改鑄金幣、銀幣的權力。最終于1718年12月被國有化為皇家銀行,但仍由其担任主管。

第二步:設立擁有壟斷權利的股份公司,并發行股票。約翰·勞自1717年就開始日益獲得各種貿易特許權,設立的密西西比公司擁有與密西西比河廣闊流域和河西岸路易斯安那州貿易的獨一無二的權力(因為當時傳說這兩個地方遍地可見金銀,按照現在的股票市場語言,密西西比公司就是所謂“一路一帶”概念股),且公司股票可以用國庫券以面值購買。因為當時的國債市場價值不斷貶值,面值500里弗赫的國庫券在市場上只能兌換160里弗赫,而股票價格在不斷上漲,以國債來購買股票可以獲得暴利,引發了投機狂潮,并迅速席卷法蘭西。

約翰·勞在貿易和金融兩條戰線上同時出擊,節節取勝,聲望鵲起。約翰·勞希望能夠通過貨幣發行來刺激經濟,解除法國沉重的國債負担。實踐他的金融理論的時刻終于到了。

1719年7月25日,約翰·勞向法國政府支付了5000萬里弗爾,取得了皇家造幣廠的承包權。為了取得鑄造新幣的權力,印度公司發行了5萬股股票,每股面值1000里弗爾。約翰·勞的股票在市場上非常受歡迎,股票價格很快就上升到1800里弗爾。

1719年8月,約翰·勞取得農田間接稅的征收權。約翰·勞認為法國的稅收體制弊病很嚴重,征稅成本太高,漏洞太多,直接影響到了法國政府的財政收入。約翰·勞向政府建議,由他來承包法國的農田間接稅,實行大包干,每年向政府支付5300萬里弗爾。如果征收的稅賦收入多于這個數字,則歸印度公司所有。由于這個數字大大高于法國政府的稅收收入總額,奧爾良公爵何樂而不為?在約翰·勞的主持之下,印度公司簡化征稅機構,降低征稅成本,擴大稅基,取消了對皇室貴族的免稅待遇。稅收收入大幅度增加,為股份公司帶來了很多超額收益。印度公司在法國聲名大噪,促使其股票價格連連上漲。在1719年10月約翰·勞的印度公司又接管了法國的直接稅征稅事務,其股票價格突破了3000里弗爾。

第三步:借助此時法國公眾的普遍熱情,約翰·勞決定運用皇家銀行的紙幣發行能力和通過發行股票的方式來為政府籌集資金,試圖最終能夠化解法國的財政危機。

1719年約翰·勞決定通過印度公司發行股票來償還15億里弗爾的國債。為此印度公司連續三次大規模增發股票:在1719年9月12日增發10萬股,每股面值5000里弗赫。股票一上市就被搶購一空,股票價格直線上升。

無論是豪門顯貴還是村夫野漢,不分男女老少都幻想從勞氏股票中獲得無盡的財富。股票價格漲了又漲,直線飚升。有時在幾個小時內就可以上揚10到20個百分點,早上出門一貧如洗的人,晚上歸家時就可以腰纏萬貫。最狂熱的記錄是半年內股價能從500里弗爾被炒到18000里弗爾。各地的人都紛紛涌入股票交易場所,從早到晚熙熙攘攘,甚至不得不多次更換更大的廣場。不僅用以償還國債的紙幣又流回股市,而且為配合股票投機對貨幣的需求,皇家銀行又發行了2.4億里弗爾紙幣(為支付印度公司以前發行的1.59里弗爾股票,1719年7月25日皇家銀行已經發行過2.4億里弗爾紙幣)。總之密西西比股票的價格越高,皇家銀行就同步發行越多的鈔票。

四、危機的爆發

導火線點燃于1720年初,孔蒂親王由于在要求以比較低的定價購買新上市的密西西比股票時被約翰·勞拒絕,他就用三輛馬車拉著自己的紙幣到勞氏銀行要求兌換硬幣。約翰·勞開始感到不安,通過攝政王來阻止孔蒂親王的行為,但市場的信心從此開始出現裂縫,精明的股票投機者也都正確預見到股票價格不可能永遠攀升,紛紛兌換硬幣并運往國外。

(筆者感慨:可見,泡沫總是在無意中被捅破。看上去完美的游戲也總是有終結的時候。當前的中國股市里,快速賺錢的沖動刺激了投資者的神經,主流媒體渲染的“國家牛市”讓投資者義無反顧,而少數經驗豐富的投資者即使感覺市場是一個典型的泡沫,但眼看每天大量的新進入者,也堅信泡沫還將繼續……)

面對危機的臨近,法國政府開始對市場進行干預,禁止任何人擁有超過500里弗爾硬幣,違者除沒收所有硬幣外還要被處以數額很大罚,同時還嚴禁任何人收購金銀首飾、器皿和珍貴的寶石。

但政府的干預并沒有挽救市場的信心,隨著股民信心的下跌,密西西比股價暴跌,已經沒有什么人還相信那個地區蘊藏著巨大財富的神話。但是,為了重新樹立公眾對密西西比公司的信心,政府真可謂是使盡渾身解數。政府甚至宣布強制征兵計劃,召集巴黎所有窮困的流浪漢,提供衣服和工具,讓他們排成隊,肩上扛著鎬和鍬,日復一日的通過巴黎街頭然后來到港口等待被裝船運往美洲,佯裝到那里的金礦上干活。他們之中有三分之二沒有上船而是分散到法國各地,不到三個星期他們中的一半人又出現在巴黎。為了維持9000里弗爾的股價,約翰·勞還于1720年3月25日,4月5日,5月1日分別發行了3億,3.9億,4.38億里弗爾紙幣,使得一個多月內貨幣流通量增加了一倍多。據估算當時流通中的紙幣有26億里弗爾之多,而全國的金屬貨幣加起來還不到這個數目的一半。

(筆者旁白:當前,所有的投資者都相信,中國政府需要股市泡沫,不會讓股市泡沫破滅,如果股市下跌,則政府會想辦法阻止股價下跌)。

到了1720年5月,約翰·勞實在支持不下去了。他發布了股票貶值令,計劃分7個階段將股票的價格從9000里弗爾降到5000里弗爾,同時也降低紙幣的面值。約翰·勞和他的印度公司制造經濟奇跡的神話突然破滅了。約翰·勞的指令馬上就導致民眾的恐慌,他們為了保住自己的資產,爭先恐后地拋售股票。股價在1720年9月跌到2000里弗爾,到12月2日跌到1000里弗爾,1721年9月跌到500里弗爾,重新回到了1719年5月的水平。

約翰·勞使出了全身解數希望能夠恢復民眾的信心,但是,他的聲音很快就被淹沒在民眾的怒吼中。在股票崩盤中傾家蕩產的法國人認定約翰·勞是頭號騙子。1720年約翰·勞猶如過街老鼠,人人喊打。在四面楚歌中他重施當年逃亡故伎,連夜出走比利時。法國的支付方法又恢復到以硬幣為基礎的舊體制。密西西比泡沫的破產連累“銀行”這個名詞在法國被詛咒了一個世紀。

約翰·勞的墓志銘

從法國出逃9年之后,約翰·勞在無窮追悔之中客死他鄉。有人在他的墓碑上寫上這樣的文字:

“這里長眠著那個著名的蘇格蘭人,他的計算技巧無人匹敵,他用簡單的代數規則,把法國變得一貧如洗。”

2015-08-23 08:51

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