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　　近幾年來，隨著房地產價格持續上漲，特別是一年多來股價暴漲，國內對流動性過剩問題的關注日益強烈。處理好流動性過剩問題對當前的宏觀調控和長遠的經濟社會協調發展至關重要。
　　一、流動性與流動性過剩
　　流動性過剩雖是一個熱門話題，但流動性指什么，流動性過剩又指什么，多數論者均未提及或給予詳盡說明，以至所用概念相同，但所持理解可能大相徑庭。因此追根溯源、正本清流十分重要。
　　流動性本是一個商業術語，表達了商人對其企業資金流動周轉可持續性的一種關切。當企業的資金周轉快捷良好，能夠應對預料中的經常之需和預料之外的不時之需時，可謂流動性良好。周轉中的資金總是以各種資產形式存在，如現金、存款、票據、債券、股票、存貨、原材料、機器設備等。這些資產的變現能力——變現的速度和變現中的折價（損失）各不相同。依照變現能力的大小，企業將其資產區分為流動性資產和非流動性資產。進一步細分，流動性資產還可區分為速動資產和非速動資產。
　　較早將流動性這一微觀層次的商業概念提升到宏觀層次，并作為重要的經濟學概念加以說明和闡述，則以凱恩斯為最，他構造了“流動性陷阱”這一概念，認為金融投機者害怕在非金融資產上遭受資本損失，因而持有貨幣（流動資產）。金融危機之后，投機者很可能產生這種恐懼情緒：如果市場利率極低（如接近于零），那么利率除了上升別無下降的可能性，這樣，投機者如持有債券，在利率上升時將可能遭受資本損失。因此，在出現流動性陷阱的情況下，貨幣政策是無效的。
　　《路透金融詞典》認為：“流動性泛指將資產變現的容易程度。高流動性的資產有一個活躍的市場，有足夠的買家與賣家可以消化對該資產的需求與供應，資產的價格不會輕易因供需的變動而出現扭曲，這樣的市場稱為具有深度的市場。資產的流動性若不足，急需變現時往往需要以較大的折扣賣出。此詞亦泛指流動資金。”
　　1999年5月，國際清算銀行10國中央銀行全球金融體系委員會發布了報告《市場流動性：研究發現和所選擇的政策含義》，認為“市場流動性是一個難以捉摸的概念，具有多方面的特點”。“流動性市場是對參與者能夠進行大量交易而對價格的影響較小的市場。”市場的流動性可從市場的緊度（tightness）、深度（depth）和回彈性（resilience）去觀察。影響市場流動性的因素主要包括產品設計、市場微觀結構和市場參與者的行為。Sarr和Lybek（2002）認為，“流動性市場一般有五個特征：（1）緊度，（2）即時性（immediacy），（3）深度，（4）寬度（breadth），（5）回彈性”。他們為每一特征設計了測算用的統計指標，還在廣泛收集資料的基礎上比較了20多個國家和地區金融市場的流動性。
　　Baks和Kramer（1999）等認為應區分兩種流動性。“市場流動性是金融市場吸收需求和供給的暫時變化而又不對價格產生不適當影響的能力。它最常用于描述二級市場，有時也用于一級市場。”而“貨幣流動性常與短期利率或貨幣總量相聯系，常常被認為與短期信貸市場有關”。
　　國內學者夏斌和陳道富（2007）近期對國內的流動性問題做了深入的分析，認為“流動性是指一種資產轉化為現金與支付手段的難易程度”。“從流動性可測量、可統計的角度看，有三個層次的界定。一是將流動性界定在銀行體系內，指超額存款準備金。二是將與實體經濟增長密切相關的貨幣供應量（M2）視同于流動性。三是將經濟社會中一切在一定條件下具有變現能力和支付能力的金融資產視為流動性。”
　　上述專家、學者的看法對我們正確理解流動性概念，分析中國的流動性過剩問題很有啟發意義。筆者認為，同任何概念一樣，流動性應有自己質的規定性和量的規定性。質的規定性使流動性表現為貨幣現象，而貨幣具有多種表現形式，它既可表現為基礎貨幣，也可表現為貨幣供應量M1、M2、M3，整個銀行體系的表內資產總量、表內外資產總量，甚至整個金融體系表內外資產總量。進一步分析，這些銀行體系或金融體系的資產表現為由不同經濟主體所持有，在不斷地循環和運動，表現為全社會的資金運動和變化。因此在談到流動性問題時，我們不得不聯系從商品資金到貨幣資金、再從貨幣資金到商品資金的不斷循環變化，從簡單再生產的變化到擴大再生產的變化，從生產、分配到交換、消費的各個再生產環節的變化，從抽象的經濟分析到具體的社會階層分析。以馬克思經濟理論的宏大視野和深邃的洞察力去分析中國當前十分復雜的流動性現象是十分必要和重要的，只有這樣，才能避免一葉障目，只見樹木，不見森林，才能找到問題的根本解決之道。
　　流動性量的規定性表現為不同質的規定性下的總量和速度，或總量和速度的積，即周轉總量，如貨幣供應量的規模和速度。所謂流動性過剩或不足即表現為某種貨幣或資產量的過剩或不足，以及周轉速度的過快或過低。當我們把研究的流動性僅限于中央銀行體系時，它就表現為基礎貨幣的總量和基礎貨幣的周轉速度，著重于中央銀行的貨幣創造。當我們把研究的對象擴大到整個銀行體系時，它就表現為貨幣供應量的總量和周轉速度，銀行存貸差的規模。打個形象的比喻，我們可以把金融體系視為一個巨大的水庫系，其中包含著相互連通或隔絕的一個個水庫，水就是其中的貨幣或可轉換為貨幣的其他金融資產。當我們說流動性過剩時，其原因可能是水多了，也可能是水流不暢，另一種可能是有的庫水多了，有的庫水少了，即結構性的過剩或短缺。例如，近幾年大量的對外經常賬戶順差對中央銀行基礎貨幣的創造可視為“水”多了，農村地區資金的匱乏可視為“水”少了，背后的原因可能是渠道不暢，或蓄“水”池過淺。股市和房市的價格上漲，可能是“水”多了，或渠道多了，等等。
　　二、我國流動性過剩的全球背景
　　觀察和分析我國的流動性過剩不能脫離全球流動性過剩的大背景。全球流動性過剩的主要原因，一是隨著美國上世紀九十年代初對金融分業經營管制的消除和金融創新、對沖基金的發展，可流動的資金總量和流動速度大大增加。打個比方說，過去銀行、證券、保險每一個行業都有自己的一池子“水”，相互不能融通或融通時受到很多限制，現在可以自由融通，不僅量多了，速度也快了，沖擊力自然也大了；二是現代通訊、傳輸和運輸技術的發展使資金流、信息流、物流的成本極大地降低，伴隨著各國資本賬戶的日益開放和浮動匯率體制的日益盛行，資金在全球流動的技術障礙和規制壁壘日益得到消除，各國池子里的“水”的融通程度增加了，融通速度加快了，沖擊力更大了；三是美國布什政府上臺以來，一直實行寬松的財政政策以及包括伊拉克戰爭在內的全球擴張政策，這導致美國國內儲蓄率過低，國際收支逆差嚴重，對外輸出大量美元。
　　過去十幾年來發生的全球和地區金融危機或重大事件，都有全球流動性過剩或收縮的影子。例如，1997年東南亞金融危機前的繁榮和之后的衰退被認為與日本流動性的過剩和收縮有很大的關系。東南亞金融危機在一定程度上又引起了1998年俄羅斯和巴西的債務危機。2007年2月27日全球的股市暴跌被認為與國際投機者借入低利率的日元和瑞士法郎，買入高利率的美元和歐元，即所謂的“利差交易”（carry trade）有很大關系。
　　在這種背景下，中國作為全球第四大經濟體，世界經濟參與度不斷提高，世界范圍內的流動性問題不可能不對中國產生重大影響。
　　三、我國流動性過剩狀況及分析
　　鑒于流動性概念的復雜性，為方便和通俗起見，筆者在這里使用國內多數人實際使用或隱含使用的概念，即流動性過剩，一是指銀行存貸差的持續擴大；二是指貨幣供應量的持續走高；三是指社會可用資金的大量剩余。簡言之就是“錢多”。
　　我國流動性過剩主要表現為（參見圖1、圖2）：一是銀行存款大于貸款的差額日益擴大，達11萬億元之多；二是貨幣供應量過多，廣義貨幣M2與GDP的比值達1.7，處于國際最高水平（歐美等發達國家在1.5左右，發展中國家在1.3左右）。
　　
　　圖1 存貸差情況變化圖
　　
　　圖2 M2、M2/GDP變化情況
　　要辯證地分析我國的流動性過剩問題：
　　（一）我國的流動性過剩既與國際流動性過剩密切關聯，又有明顯的中國特色，這主要表現為：一是長期的出口導向型經濟和結售匯政策，使我國外匯儲備過高，1.2萬億美元的儲備增加了10萬億元人民幣的流動性；二是社會保障體系不完善造成儲蓄率持續走高；三是與高儲蓄率相聯系的低消費水平。
　　（二）我國的流動性過剩既是當前一種值得關注的經濟現象，一定意義上又反映出我國正面臨從農業社會向工業社會轉型的本質。農業社會向工業社會轉型的基本特征是農業的相對衰落和工業的興起，農村地區人口向城市持續轉移。在這一過程中，城鄉的統籌協調發展，工業對農業的“反哺”，財政對農村人口和流動人口的轉移支付，國家對農村人口和流動人口合法權益的保護，是需要從制度上長期探索和逐步解決的問題。在解決這些問題的過程中，可能會出現階段性的收入和財富分配兩極分化的趨勢，即一極是貧困的持續和積累，一級是財富的持續和積累。表面上看是全社會的資金過剩，實際上這種過剩是以另一部分人口的財產極大不足為代價的。
　　（三）我國的流動性過剩既在股市和房地產等領域表現為絕對過剩，又在區域發展等結構問題上表現為相對過剩，也可以說錢既多又少。我國城鄉發展極不平衡，在城鄉金融資源配置上，城市占80％強，農村不足20％，農村實際上是流動性短缺。農村資金短缺，從根子上講還是國家取多予少，財政性、政策性資金投入不足，難以吸收和引導商業性資金流向農村。其他具體原因，一是大型商業銀行在商業化、市場化導向的改革和發展中，大量撤銷農村地區的分支機構，上收信貸審批權，導致“渠道”減少，“渠水”變小；二是郵政儲蓄資金回流農村的機制尚未有效建立，從農村抽走的多，流回的少；三是農村合作金融機構歷史包袱重，機制不完善，難挑支農重担；四是政策性銀行如國家開發銀行和進出口銀行在縣域地區無機構和網點，支農“鞭長莫及”，農業發展銀行雖然在農村有網點，但業務范圍和業務專長主要限于糧棉等農產品購銷；五是金融創新不足，不同規模和不同類型的金融機構在支持農村發展上，尚未形成合作機制，產生合力。2007年初，中國銀監會放寬和調整了農村地區的金融準入政策，目前處于試點階段，尚不能從根本上解決農村資金短缺的問題。
　　（四）我國的流動性過剩既是一個長期積累的過程，又到了需要高度關注的時候。從存貸差來看，1994年之前我國金融機構一直是貸款大于存款，1995年開始存款大于貸款，并且逐年加大。2000—2006年，銀行機構人民幣存款增長比貸款增長平均高出4個百分點。從貨幣供應量來看，近年來，我國各層次貨幣供應量持續快速增長。2000—2006年，M0、M1、M2年均增長分別為10.5％、15.3％和16.5％。從M2與GDP的比值來看，已由2000年的1.4上升到2006年的1.7。流動性過剩必然使資金大量流向房地產、股市等領域，助長經濟過熱和通貨膨脹，需要高度關注。
　　（五）我國的流動性過剩既給經濟帶來嚴重影響，又為我國經濟社會發展邁上新臺階帶來契機。目前的流動性過剩是與農村勞動力轉移帶來的勞動力過剩相伴隨的；同時我國的單位資源消耗高，從另一角度（即達到國際單位資源消耗水平）正反映出物資的“過剩”，亦即人、財、物三“過剩”，這恰恰為我國經濟社會發展邁上新臺階帶來機遇，關鍵是如何因勢利導，化害為利。
　　解決流動性過剩問題，既是一項十分緊迫的現實任務，又要有長期作戰的思想準備，需要堅持“市場為主、各方聯動、化多為少、化少為多、標本兼治、綜合解決”的思路。“市場為主”是指解決流動性過剩問題根本上要靠市場手段；“各方聯動”是指貨幣政策、財政政策和其他政策等要形成合力；“化多為少，化少為多”是指將東部、城市的過剩流動性引向中西部、農村和小企業；“標本兼治、綜合解決”之“標”為盡快解決外匯儲備過高的問題，“本”為擴大消費，最后收到綜合解決的效果。具體來說，除科學運用好現行各項貨幣政策，包括加大貨幣政策由總量調控向差別調控轉變的力度外，應抓住重點，解決兩個事關全局的重大問題，一是經常賬戶順差過大，導致流動性過剩的根源問題；二是農村地區資金匱乏，導致資金配置結構性失衡的問題。
　　四、采取綜合措施解決流動性過剩問題
　　我國對外經濟失衡突出表現為國際收支經常賬戶順差過大。2005年、2006年我國的經常賬戶順差占國內生產總值的比重分別為7％、8.5％，明顯高于國際上一般認可的不高于2％的合理水平。經常賬戶順差的國內表現就是本國的總儲蓄大于總投資。因我國的總投資水平已經很高，因此總儲蓄大于總投資矛盾的主要方面在于總儲蓄過大。
　　Kuijs（2005）分析了中國1990—2003年的儲蓄和投資情況，認為居民儲蓄固然是總儲蓄的最主要部分，但這幾年來總儲蓄率的過快上升主要是源于企業和政府儲蓄過多。中國社會科學院李揚等（2007）所做的分析也得到類似的結論。企業儲蓄過多，主要是因為這幾年大型國有企業改革逐步到位、民營企業迅猛發展和國際市場需求旺盛，使得企業利潤大量增加。政府儲蓄大量增加，主要是因為近幾年來我國稅收大幅增加，而政府經常性支出增長相對較慢所致。對我國總儲蓄過大和儲蓄投資差額過大，既需要采取一般性的政策刺激居民消費，也需要采取特殊的政策削減過大的企業儲蓄和政府儲蓄。
　　擴大居民消費，一定要考慮到我國的社會分層情況、收入分配狀況和消費特點。我國目前的社會階層不同于國外簡單的“白領”、“藍領”之分，可大體分為“金領”、“白領”、“藍領”、“黑領”，他們既處于不同的社會階層，又屬于不同的消費階層。人類社會有三個消費層次，第一層次為溫飽型消費，主要解決吃、穿的需求，我國已基本解決；第二層次為小康型消費，主要解決住、行（住房和汽車）需求，住的問題我國大部分解決，行的問題城市部分解決；第三層次為文明富裕型消費，在前兩個消費層次的基礎上，解決教育、醫療、旅游、健身、文化藝術乃至自我實現等方面的需求。我國這方面的需求遠未解決，正可利用目前的“過剩”資金推動解決。
　　具體措施一是加薪。據國家統計局數據，2005年全國城鎮就業人數約2.7億人，其中約有72％（1.944億人）是在工資增長率極低的餐飲業、建筑業、采掘業、制造業、社會服務業中就業，其中鄉鎮企業的農民工約1.4億人。據勞動保障部資料：“首先是輕紡、建筑、餐飲服務等領域部分行業的職工工資水平偏低。其次是農民工的工資增長緩慢，工資水平普遍偏低。有關調查顯示，珠江三角洲地區的農民工工資絕大多數在600元左右，改革開放以來，珠江三角洲GDP年均增長率20％以上，農民工工資近12年來僅增長68元，年增長低于1％。”這意味著本應由創造這些價值的產業工人享有的社會勞動產品沒有分配給應該擁有者，這些產品的價值不能在國內市場實現，只能出口，又由央行將外匯買單，變成了出口企業的人民幣存款。為此，建議用3年左右時間將低收入階層職工工資增加一倍。
　　二是完善社會福利事業。將過剩的流動性通過財政轉移方式用于全民醫療、教育、低保、廉租房等社會公共產品的投資。
　　三是國企利潤分紅。建議國有企業利潤的三分之一左右通過分紅上交財政，這樣按2006年國企總利潤1.2萬億元人民幣匡算，財政每年增加4000億元人民幣收入，同時亦可減少因企業存款帶來的流動性過剩。
　　持續的對外經濟失衡，還帶來了外匯儲備急劇增加的問題。應對外匯儲備過高，一是調整結售匯政策，逐步變強制結匯為意愿結匯；二是調整招商引資政策，限制地方各種形式的“招商引資”；三是完善出口退稅政策；四是調整價格政策，加大企業環保、耗能、安全、工資成本，最終加大出口成本，減少貿易順差；五是調整和合理確定物價指數取樣范圍，降低人民幣升值預期；六是取消進口審批政策，有計劃組織進口一批緊缺原材料和高新技術；七是增加境外投資；八是擴大內需，抵御出口減少帶來的就業壓力；九是適時調整外匯儲備構成，降低美元資產比重；十是繼續穩步進行匯率改革，完善匯率形成機制，加大市場調節力度。另一方面要加強監管，嚴控熱錢流入。
　　五、多管齊下解決農村結構性流動性不足問題
　　一是發行支農特別國債（或政策性金融債券）。目前，我國在支農資金的供給方面，存在著農村有需求無來源、財政有愿望無能力、銀行有資金無渠道的矛盾，建議視財政能力發行支農特別國債（或由政策性銀行發行支農政策性金融債），解決建設社會主義新農村過程中資金供求的矛盾。支農特別國債（或支農政策性金融債）采取定向募集方式，由商業銀行按存差規模的一定比例認購，主要用于中西部農村基本建設項目。募集資金由中央財政委托政策性銀行（或政策性銀行依據國家產業政策要求）按照信貸原則使用。可由農村信用社代理，實行項目管理、單獨核算、封閉運行、定額補償的管理方式。支農特別國債資金由項目收益償還，對于可能無法收回的部分，可采取核減政策性銀行利稅、定額補償、全額或部分貼息方式解決。當然，這是一個大題目，這里是從需求角度及解決流動性過剩角度考慮，從財政角度考慮會有一定困難，尚需深入研究。
　　二是消化農村合作金融機構的存量包袱。經初步測算，除前段改革期間通過央行票據等形式幫助消化1650多億元外，目前農村合作金融機構還有6000億元左右存量包袱，其中，貸款損失約4000億元，歷年虧損掛賬880億元，非信貸資產損失約950億元。如單純依靠自身努力，消化這些包袱還需近20年左右時間。當時按1650億元計算的主要原因一是2002年實行的是貸款四級分類，與目前五級分類的狀況有很大出入；二是當時國有銀行改革尚未啟動，系統性解決金融機構歷史包袱沒有先例。國家拿出1600多億元對扶持農村信用社改革起到了階段性作用，已經很不容易。現在可以比照國有銀行改革的辦法，利用過剩的流動性幫助消化農信社歷史包袱，同時加大改革力度，通過花錢買機制，也可使農村信用社的過剩流動性還原于農村。
　　三是引導資金流入農村地區。銀行資金流不到農村和中西部，主要是因為這些地區尚未完全具備市場經營條件。為此，要建立“市場與政府扶持相結合的區域金融資源配置體系”，通過財政貼息、担保等方式，配以市場準入政策、其他貨幣政策等，引導城市過剩的資金流向農村。
　　四是盡快啟動農業銀行改革。農行改革既有國有銀行改革的一般性（資產規模、體制機制），又有其特殊性（姓“農”）；農行龐大的網點和人力資源既是劣勢（加大經營成本），又是優勢（為今后金融業的發展方向——代客理財等中間業務提供人力資源）；農行既要按商業原則向有效益的地域發展，更要看到工、中、建行退出的縣域是自己的主戰場，正可以“占領縣域主戰場，向上下延伸（城市和農村）”。為此，要盡快啟動農行改革，通過“一扶三轉”（國家扶持，轉方向、轉機制、轉形象），將過剩的流動性通過農行的作用向縣域和農村轉移，變農村金融的“政策性與商業性的油水關系”為“在執行政策中尋找商機的魚水關系”。
　　五是加快改革現有農村金融機構，培育發展新型金融組織，建立郵儲銀行服務農村社區的經營體制，從制度和機制上保證農村資金能留得住、城市剩余的資金能下得來，形成資金在農村地區的良性循環。具體措施包括，對于現有的省（農村）信用聯社，主要建立和加強省聯社和縣聯社以及縣聯社相互之間的股權聯系，引進合適的戰略投資者作為相對控股人，增強股東的公司治理動力，完善治理結構，消除內部人控制。具體改革模式，可由各地結合實際，自主選擇，如聯合服務公司模式——由縣信用社自下而上入股組成，實行兩級法人體制，省聯社不直接從事存貸款金融服務，但為縣聯社提供結算清算、人員培訓、信息咨詢等服務；聯合銀行模式——入股方式和法人結構與聯合服務公司模式一致，但省聯社從事批發性存貸款業務并為縣聯社提供結算清算服務，縣聯社主要提供零售金融服務；統一法人模式——省聯社和縣聯社融為一體，成為統一的法人銀行如農村商業銀行或農村合作銀行；金融持股公司模式——由合格的發起人成立省級金融控股公司，參股縣聯社，并提供融資、清算等專業性服務；縣聯社橫向交叉持股模式——在現有縣聯社模式下，在業務關系緊密、合作意愿強烈的縣聯社之間實現交叉持股；維持現有省聯社模式——省聯社和縣聯社兩級法人體制，相互之間有服務關系，無股權關系。對于新型農村金融組織，即村鎮銀行、貸款公司、農村金融互助組，要在監管到位的基礎上，將目前在6個省區、10多個縣的試點范圍，逐步擴大到所有國家級貧困縣和省級貧困縣。對于郵儲銀行，主要是在改善股權結構、加強公司治理和風險控制的基礎上，加強郵儲銀行的零售服務能力建設，開發適合農村社區的各種零售金融產品。
　　六是繼續加大農村基礎設施建設的財政投入，改善縣域和農村地區的公共治理，為農村經濟的持續發展和資金在農村地區的良性循環創造良好的外部環境。
　　六、結論
　　經濟體制決定了經濟現象和社會現象，有什么樣的經濟體制就會有什么樣的經濟、社會現象。反過來，一種經濟現象或社會現象的反復出現又不斷強化了經濟體制的合理性，使其得以慣性維持。認識和處理我國流動性過剩的現象，必須著眼經濟社會的全局，內外的平衡、城鄉的協調和社會的和諧，必須通過改革，進一步改善和發揮市場機制和政府調節的功能。當前最重要的是通過完善匯率的市場形成機制和資源利用與環境保護中的經濟補償和稅費征收機制，解決我國對外經常賬戶順差過大的問題；通過政府調節和財政的各種轉移支付手段，增加公共產品供應，解決農業投入低、農民（工）增收難、農村人口社保差等突出問題。只有從根子上入手，才能根本地解決當前流動性過剩帶來的通脹、資產價格上漲等經濟運行層面的突出問題。
經濟研究京4～10F13社會主義經濟理論與實踐唐雙寧20072007
流動性過剩/經常賬戶順差/貨幣政策
本文從流動性的內涵和外延入手，分析了我國流動性過剩的全球背景和我國流動性過剩的表現及結構性特點，提出了解決流動性過剩，要堅持“市場為主、各方聯動、化多為少、化少為多、標本兼治、綜合解決”的思路，指出當前重點是解決經常賬戶順差過大，流動性過剩的來源問題，以及農村地區資金匱乏，導致資金配置結構性失衡的問題。
作者：經濟研究京4～10F13社會主義經濟理論與實踐唐雙寧20072007
流動性過剩/經常賬戶順差/貨幣政策

網載 2013-09-10 21:42:05

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